Día 1024: Riesgo Kicillof, riesgo Milei o riesgo de ambos

¿De quién es la culpa de que suba el riesgo país? Milei dice que los mercados le temen a la vuelta de un gobierno kirchnerista y habla de "riesgo kuka". Hace días subió la apuesta y planteó que las subas recientes se deben a que “hay un pelotudo hablando por Nueva York”, apuntando contra el gobernador bonaerense, Axel Kicillof. Sin embargo, hace dos meses que el riesgo país aumenta y ya subió un 50%.

En esos dos meses se vio cómo la actividad económica se contrae, aumenta la pobreza, la informalidad laboral y el desempleo, mientras las encuestas muestran una caída de la intención de voto de Milei, muchas veces por debajo de políticos opositores, principalmente Kicillof. Por todo esto, si Milei dice que la suba del riesgo país es por culpa de que los mercados temen que gane Kicillof, es porque antes hubo malos resultados económicos que generan esa posibilidad. Es decir, si hay riesgo Kicillof es porque hay riesgo Milei.

Pero conviene intentar conceptualizar primero este indicador. ¿Qué es el riesgo país? Si usted tiene un amigo que le debe dinero y se entera de que está cometiendo errores, como entrar en una estafa piramidal o invertir en el mundo cripto sin asesorarse, tendrá más precauciones a la hora de seguirle prestando porque tendrá miedo de que no pueda devolverle con interses. Incluso si su amigo realmente necesita el dinero y está seguro de que podrá ganar más, puede prometerle devolverlo con intereses. Si ahora cambiamos las personas por fondos de inversión, organismos crediticios internacionales y países, eso es exactamente el riesgo país: el indicador económico que mide el riesgo de que un país no pague sus obligaciones de deuda.

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Los mercados festejan cuando Milei ajusta a los jubilados, la educación y la salud pública para pagar la deuda, pero luego ven la posibilidad de que venga otro gobierno que priorice a la población que sufre estos recortes antes que a los mercados.

Cuando decimos que los mercados festejan esto, no estamos tratando de decir que los mercados son crueles; simplemente son personas que quieren cobrar sus bonos, se dedican a esto. Si en vez de obtener el dinero de los ajustes, se obtuviese de las exportaciones de litio, petróleo o cobre o la simple recaudación de una actividad económica robusta, lo festejarían igual.

Lo que sucede con Milei es que aún faltan años para que las exportaciones de estos recursos estén a tope y la actividad económica se contrae mes a mes, generando inclusive una caída de la recaudación constante en los primeros ocho meses del año. Por eso, les da seguridad que Milei continúe el ajuste sin tanta resistencia y garantice los vencimientos. Sin embargo, advierten que justamente el ajuste es el único camino que parece tener Milei y, además de generar recesión, lo que provoca es un deterioro de su poder electoral.

Si el riesgo país pasó en dos meses de 400 a 600 puntos, un 50% más, en gran medida es porque en estos dos meses se fueron conociendo los datos negativos de la economía argentina: baja continua de la inversión, del producto bruto, del consumo, del empleo. Volviendo al ejemplo de una persona que toma malas decisiones generando sospechas sobre su solvencia, si el país fuera una persona, gana menos; y si fuera una empresa, vende menos: se achica, y quien se achica tendrá menos para pagar.

Elecciones 2027: una encuesta midió a Javier Milei frente a Axel Kicillof, Cristina Fernández y Sergio Massa

En ese contexto se inserta el viaje de Kicillof, que Milei señala como causante del aumento del riesgo país. Mientras Milei estaba en la Asamblea de las Naciones Unidas, Kicillof fue a Nueva York y organizó una suerte de contracumbre. Por un lado, se reunió con empresarios de los rubros de energía, petróleo, minería, biotecnología y el mundo tech. Esta reunión estuvo auspiciada, según se dice, por José Luis Manzano. Por el otro, se reunió con fondos de inversión financiera que tienen bonos argentinos, como BlackRock. El asesor financiero Javier Timerman estuvo presente en esta segunda reunión y contó que los fondos de inversión, lejos de hacerle recriminaciones por el pasado o mostrar desconfianza, se llevaron una impresión de “apertura y diálogo” en relación a Kicillof. Esto no significa que lo prefieran antes que a Milei, sino que, a priori, la reunión no parece haber sido tan mala como para desencadenar un alza tan importante del riesgo país.

Además, la cronología introduce un problema para convertir a Kicillof en explicación de la tendencia. Cuando el gobernador comenzó sus reuniones con inversores, el riesgo país ya había pasado de 485 a 533 puntos. Es decir, había aumentado 48 puntos antes de esos encuentros. El deterioro tampoco comenzó en septiembre: entre el 10 de julio y el 25 de septiembre pasó de 402 a 609 puntos.

La cuestión puede formularse entonces de otra manera: ¿existe un “riesgo Kicillof” porque existe un “riesgo Milei”? Si los inversores descuentan la posibilidad de un cambio de rumbo político en 2027, esa posibilidad no aparece en el vacío. Depende, entre otras cosas, de la evaluación que hagan de la capacidad del Gobierno actual para sostener su programa económico, acumular reservas, afrontar los vencimientos de deuda y conservar apoyo político.

En ese sentido, los dos riesgos no son necesariamente contradictorios. El riesgo Kicillof sería el temor a lo que podría ocurrir después de un fracaso de Milei; el riesgo Milei, la incertidumbre sobre lo que puede ocurrir mientras Milei gobierna. Y el segundo puede alimentar al primero: cuanto menos convincente resulte para los mercados la capacidad del Gobierno de estabilizar la economía y llegar fortalecido a 2027, mayor puede ser la relevancia que adquiera la hipótesis de un cambio de gobierno.

Por eso, más que preguntarse si los 609 puntos de riesgo país son “culpa de Milei” o “culpa de Kicillof”, la pregunta que permite entender mejor el movimiento es qué está diciendo el mercado sobre la Argentina de hoy. Si el Gobierno utiliza el riesgo país como una prueba de confianza en su programa cuando el indicador baja, también debería aceptar que su aumento contiene información sobre las dudas que genera ese mismo programa cuando el indicador sube.

Entonces, la escenificación de Milei y Kicillof en Nueva York fue importante. Funcionó como una suerte de primera prueba electoral. Milei intentó convencer a los mercados de que su programa es sólido y que ganará las elecciones. Kicillof les dijo que Argentina está viviendo una catástrofe económica y que sus intenciones “no son expropiar a nadie”, y prometió honrar las deudas “como siempre hicieron los peronistas”. Además, recordó que él fue quien trajo primero un inversor extranjero a Vaca Muerta. ¿A quién le creyeron más? Es difícil responder esa pregunta. Por lo pronto, parece que las explicaciones de Milei no fueron muy satisfactorias porque se dieron de frente con la realidad. Mientras Milei decía que no le preocupaba la recesión, los últimos datos que salieron de la actividad económica implican una contracción de 2,9% en julio.

Es cierto que los mercados prefieren a Milei y hay una forma de saber en qué proporción temen un cambio de gobierno. Si medimos la tasa de interés de los bonos que vencen durante el mandato de Milei y los que vencen en el siguiente gobierno, podemos notar efectivamente una diferencia importante. Es decir, para seguir teniendo bonos argentinos, los inversores requieren mayor interés porque reconocen que el riesgo de no cobrar es mayor.

Axel Kicillof se reunió con José Luis Manzano en un encuentro con empresarios en Nueva York

El AO27 vence el 31 de octubre de 2027 y el AO28 vence exactamente un año después; la TIR de ambos es 3,7% y 9,3% respectivamente, lo que indica una diferencia extraordinariamente grande de 560 puntos básicos que exige el mercado para prestarle plata al Estado hasta 2027 y la que exige para seguir expuesto hasta 2028, ya atravesadas las elecciones presidenciales.

Esa brecha, hoy bastante importante, es lo que Kicillof trata de reducir al viajar a Nueva York. ¿Por qué esto es importante tanto económicamente como electoralmente? Porque si esa brecha sigue así o inclusive se amplía, una derrota de Milei en las PASO o inclusive un deterioro aún mayor en las encuestas puede desatar que los bonistas retiren sus activos y se vayan a otros mercados, lo que provocaría una corrida cambiaria, aumento del dólar y la inflación. Milei podría argumentar con cierta verdad que es causa del “riesgo kuka” y tratar de recuperar terreno electoral. Algo similar sucedió en las elecciones de medio término de 2025. Si Kicillof logra convencer a los mercados de que tendrá un plan económico consecuente y que pagará las deudas, puede suceder una transición menos traumática y desactivar el argumento de Milei.

En ese sentido, Kicillof tiene un primer obstáculo para intentar resolver este problema: sus aliados del kirchnerismo.

El kirchnerismo copió parte de la consigna de Bregman y dice que deberá hacerse una reestructuración profunda bajo el argumento de “deuda odiosa”. El kirchnerismo sigue jugando a preservar su identidad antes que a intentar resolver problemas de la Argentina y los argentinos. Lo hizo con el acuerdo entre el Fondo y el gobierno de Alberto Fernández. Máximo Kirchner dejó de ser el líder de la bancada en Diputados, pero nunca ofrecieron una salida. Simplemente querían mantener su capital político. Algo que no parece haber funcionado del todo.

Hay analistas que plantean que, en realidad, gran parte de la suba del riesgo país se debe a factores externos, como la suba de interés del Tesoro de los Estados Unidos. Usualmente, cuando sube, castiga a los mercados emergentes porque los mercados hacen un “vuelo a la calidad” y prefieren dejar su dinero en bonos de bajo riesgo del Tesoro norteamericano. Sin embargo, esta explicación choca con los datos. Mientras Argentina subía 50% su riesgo país en estos dos meses, los vecinos de la región —Chile, Brasil, Uruguay, Colombia y México— bajaban en este indicador.

Por ejemplo, entre el 18 y el 24 de septiembre, mientras Argentina pasó de 525 a 579 puntos, Brasil bajó de 162 a 158, Chile de 88 a 85, Colombia de 207 a 204 y el EMBI latinoamericano, que mide el riesgo país de toda la región, pasó de 172 a 171. Es decir: Argentina empeoraba mientras la región mejoraba ligeramente.

Es por eso que en esta columna nos centramos en los factores locales y podemos concluir que existe un "riesgo Kicillof" porque existe un "riesgo Milei", y hace bien el gobernador bonaerense en intentar moderarlo para generar una transición menos traumática si efectivamente le toca ganar las elecciones.

En 2002, cuando Lula ganó por primera vez la Presidencia de Brasil, los mercados financieros estaban aterrados ante la posibilidad de que un dirigente del PT rompiera con la política económica de Fernando Henrique Cardoso. El real se depreciaba, el riesgo financiero aumentaba y circulaban advertencias sobre una eventual cesación de pagos. En ese contexto, Lula publicó en junio la “Carta ao Povo Brasileiro”. El nombre era para la sociedad, pero el destinatario implícito también era el mercado. Allí prometió una transición gradual, respetar los contratos y las obligaciones del Estado, controlar la inflación y preservar la estabilidad macroeconómica. También reconoció que el margen de maniobra en el corto plazo era reducido y que no habría cambios “de un día para otro”.

La carta se convirtió en uno de los símbolos del giro pragmático de Lula antes de asumir. El propio Lula recordó años después que existía un “terrorismo” alrededor de su candidatura y que buscó demostrar al mercado el compromiso del PT con Brasil. La apuesta era sencilla: tranquilizar a los inversores sin renunciar a ganar las elecciones ni a cambiar el modelo social.

La carta de Lula de junio de 2002 no produjo por sí sola una caída inmediata y sostenida del riesgo país. De hecho, una reconstrucción del Banco Mundial dice explícitamente que Lula fue convencido de publicar la carta para intentar calmar a los inversores, pero los mercados siguieron escépticos y la turbulencia continuó. El riesgo país, que venía de 700 puntos con Fernando Henrique Cardoso, había superado los 2.400 puntos en julio.

La carta fue el comienzo de una señal de moderación que necesitó ser corroborada con hechos. Una vez que Lula asumió en enero de 2003 y confirmó que mantendría la disciplina fiscal y los compromisos acordados con el FMI, el Banco Mundial registró un impacto positivo en los mercados.

El riesgo país cayó más de la mitad en los primeros meses del gobierno de Lula, en 2003. También bajaron los rendimientos de la deuda y Brasil volvió a acceder exitosamente a los mercados internacionales.

Pero Lula no se limitó a tranquilizar a los inversores. Mantuvo la inflación bajo control, acumuló reservas, expandió las exportaciones y destinó mayores recursos a programas sociales. Para 2004, según el FMI, la pobreza había caído de 36% de la población a 25%. Las exportaciones se habían duplicaron desde 2002 y Brasil terminó devolviendo anticipadamente su deuda con el Fondo Monetario Internacional.

Hacía falta que Kicillof empiece a tener estos gestos y seguir el camino de Lula, que este domingo se juega otra elección con la extrema derecha que candidatea a Flávio Bolsonaro, hijo del expresidente. Podríamos decir que este viaje de Kicillof fue la primera de sus canciones nuevas.

Producción de texto e imágenes: Matías Rodríguez Ghrimoldi